Í umræðu um kosti og galla íslensku krónunnar er auðvelt að líta á gengissveiflur sem sjálfstætt vandamál. Krónan veikist, verð innfluttra vara hækkar og kaupmáttur rýrnar. Af því kann að virðast nærtækt að álykta að kostnaðurinn sem fylgir gengisbreytingunni sé kostnaður af sjálfstæðum gjaldmiðli. En orsakasamhengið getur verið annað. Þegar lítið og opið hagkerfi verður fyrir stóru ytra áfalli getur gengisbreyting verið afleiðing áfallsins og um leið hluti af aðlögun hagkerfisins að því. Þetta er eitt þeirra atriða sem Seðlabanki Íslands leggur áherslu á í umsögn sinni um drög að skýrslu erlendra sérfræðinga um valkosti Íslands í gjaldmiðilsmálum, meðal annars í athugasemdum við kafla Hilde C. Bjørnland, prófessors við BI Norwegian Business School. Áföllin hverfa ekki með öðrum gjaldmiðli Seðlabankinn bendir á að Ísland sé mjög lítið og opið hagkerfi með þröngan framleiðslugrunn og samþjappaðan útflutning. Slíkt hagkerfi verði fyrir umtalsverðum ytri áföllum og megi því búast við meiri sveiflum í þjóðhagsstærðum, óháð gjaldmiðilsfyrirkomulagi. Þetta skiptir máli þegar hlutverk krónunnar er metið. Áfall í ferðaþjónustu eða breyting á eftirspurn eftir íslenskum útflutningi hverfur ekki þótt Ísland skipti um gjaldmiðil. Spurningin er hvernig hagkerfið aðlagast því. Seðlabankinn gerir athugasemd við þá niðurstöðu Bjørnland að gengið hafi fremur magnað áhrif efnahagsáfalla en dregið úr þeim. Bankinn telur greininguna ekki gefa nægilegt vægi þeim áföllum sem mótað hafa hagkerfið eftir fjármálakreppuna og segir eigin greiningu benda til grundvallarbreytingar á hlutverki krónunnar sem höggdeyfis eftir hrun. Áfall og aðlögun Seðlabankinn nefnir ferðamannabylgjuna 2012–2018 sem dæmi. Ferðamönnum fjölgaði úr 700 þúsund í 2,3 milljónir og útflutningur jókst verulega. Á sama tíma styrktist raungengi krónunnar um 40%. Styrkingin var samkvæmt bankanum hluti af aðlögun hagkerfisins að þessu mikla jákvæða ytra áfalli. Í Covid gekk ferlið í hina áttina. Þjónustuútflutningur Íslands dróst saman um 60% árið 2020 og heildarútflutningur um meira en 30%. Krónan veiktist, en það var ekki gengisveikingin sem lét ferðamennina hverfa. Tekjutapið varð vegna ytra áfallsins og gengið brást við breyttum aðstæðum. Seðlabankinn gat jafnframt lækkað vexti og beitt gjaldeyrisforðanum til að draga úr óstöðugleika. Bankinn lýsir aðlöguninni sem nánast kennslubókardæmi um neyslujöfnun ( consumption smoothing ) í kjölfar tímabundins tekjuáfalls. Hvað veldur hverju? Þessi greinarmunur verður sérstaklega mikilvægur í tölfræðigreiningu Bjørnland. Seðlabankinn bendir á að þar sé tekið fram að svonefndar local projection -niðurstöður eigi að túlka sem skilyrta fylgni en ekki mat á kerfislægum orsakaáhrifum. Síðar séu þær þó túlkaðar þannig að gengið hafi ekki virkað sem skilvirkt stöðugleikatæki og að gengisveiking hækki neysluverð. Bankinn bendir einnig á hættuna á öfugu orsakasamhengi. Neikvætt áfall í ferðaþjónustu getur bæði dregið úr umsvifum og veikt krónuna. Minni umsvif geta því stuðlað að veikara gengi fremur en að veikara gengi valdi samdrættinum. Þetta skiptir máli. Ef gengið veikist vegna neikvæðs áfalls er ekki hægt að leggja allan samdráttinn sem fylgir áfallinu á reikning gengisveikingarinnar sjálfrar. Þetta er ekki aðeins tæknilegt álitamál um tölfræðiaðferðir heldur snertir kjarnann í mati á sjálfstæðum gjaldmiðli. Gengisveiking getur vissulega hækkað verð innfluttra vara og rýrt kaupmátt. En þegar hún verður vegna ytra tekjutaps þarf að greina á milli kostnaðar áfallsins sjálfs og þess hvernig aðlögunin að því kemur fram. Tekjutapið hverfur ekki þótt nafngengið geti ekki hreyfst. Því þarf einnig að spyrja hvað hefði gerst eftir sama áfall ef gengið hefði ekki getað breyst. Þórarinn G. Pétursson varaseðlabankastjóri fjallaði sérstaklega um þessa þróun í erindi á ráðstefnu Seðlabanka Íslands: hvernig eðli gengissveiflna hafi breyst eftir fjármálakreppuna og að raunáföll á eftirspurnar- og framboðshlið skýri nú mun stærri hluta þeirra en áður. Hann rakti það meðal annars til betra ytra jafnvægis þjóðarbúsins, minni gjaldeyrisáhættu á efnahagsreikningi þjóðarbúsins en ekki síður bættrar umgjarðar hagstjórnar og aukins trúverðugleika efnahagsstefnunnar. Ef leggja á mat á kostnað og ávinning sjálfstæðs gjaldmiðils verður að greina á milli áfallsins sjálfs og aðlögunarinnar sem fylgir því. Annars er hætta á að kostnaður áfallsins sé færður á reikning gjaldmiðilsins sem tekur þátt í aðlögun hagkerfisins að því. Höfundur er hagfræðingur.