Gjald­eyris­varnir á er­lendum fjár­festingum hefðu skilað krónu­fjár­festi meiri upp­safnaðri ávöxtun en óvarðar stöður frá árs­byrjun 2020, sam­kvæmt ný­legri greiningu Markaðsvið­skipta Kviku banka. Niður­staðan byggist á saman­burði á ávöxtun valinna er­lendra hluta­bréfa- og skulda­bréfa­vísi­talna með og án gjald­eyris­varna. Ekki er því um að ræða greiningu á raun­veru­legum eignasöfnum eða ávöxtun ís­lenskra fjár­festa. Sam­kvæmt út­reikningunum var upp­söfnuð ávöxtun af vaxta­mun gjald­eyris­varna frá árs­byrjun 2020 13,7% meiri en upp­söfnuð veiking krónunnar gagn­vart Bandaríkja­dal. Í til­viki evrunnar nam munurinn 20,9%. Varin staða í þeim er­lendu hluta­bréfa­vísitölum sem Kvika skoðaði hefði því skilað meiri upp­safnaðri ávöxtun en óvarin staða á tíma­bilinu. Út­reikningarnir taka þó ekki til­lit til við­skipta­kostnaðar. Þá geta gögn um fram­virkt gengi í sumum til­vikum byggst á reiknuðu sann­virði út frá vaxta­mun fremur en raun­veru­legu markaðsverði. Niður­stöðurnar sýna þannig hvernig þessi fjár­festingar­stefna hefur komið út síðustu sex ár en segja ekki fyrir um hvort sama fyrir­komu­lag skili sam­bæri­legri ávöxtun í framtíðinni. Tvenns konar áhætta Þegar fjár­festir sem reiknar ávöxtun sína í krónum kaupir er­lend verðbréf tekur hann tvenns konar áhættu. Annars vegar getur verð undir­liggjandi eignar hækkað eða lækkað. Hins vegar getur gengi viðkomandi gjald­miðils breyst gagn­vart krónunni. Hækki bandarísk hluta­bréf getur fjár­festir þannig hagnast á fjár­festingunni en misst hluta hagnaðarins ef dollarinn veikist gagn­vart krónunni. Lækki hluta­bréfin getur styrking dollarans á hinn bóginn mildað tapið þegar ávöxtunin er reiknuð í krónum. Með gjald­eyris­vörn er reynt að draga úr gengisáhrifunum. Það er að jafnaði gert með fram­virkum samningi þar sem fjár­festir selur er­lenda gjald­miðilinn gegn krónum á fyrir fram ákveðnu gengi. Áhættan af fjár­festingunni ræðst þá í meiri mæli af verðþróun sjálfs verðbréfsins. Á móti nýtur fjár­festirinn ekki sama gengis­hagnaðar og sá sem heldur stöðunni óvarinni þegar krónan veikist. Fram­virkt gengi gjald­miðla tekur mið af vaxta­mun milli þeirra. Þar sem vextir í krónum hafa verið hærri en í dollurum og evrum hefur krónu­fjár­festir að jafnaði notið álags af því að selja er­lendu gjald­miðlana fram­virkt gegn krónum. Álagið safnast upp þegar fram­virku samningarnir eru endur­nýjaðir og bætist við ávöxtun undir­liggjandi fjár­festingar. Hag­fræði­kenningar gera al­mennt ráð fyrir að há­vaxta­gjald­miðill veikist með tímanum sem nemur vaxta­muninum. Sú hefur þó ekki alltaf orðið raunin. Kvika vísar þar til svo­nefndrar „ráðgátu um óvarið vaxta­jafn­vægi“ (e. uncovered interest rate parity puzz­le), sem felst í því að há­vaxta­gjald­miðlar hafa al­mennt ekki til­hneigingu til að veikjast að fullu sem nemur vaxta­muninum. Eins og fyrr segir var frá árs­byrjun 2020 var upp­safnaður vaxta­munur af því að selja dollara og evrur fram­virkt meiri en upp­söfnuð veiking krónunnar. Þess vegna hefði varin staða í þeim hluta­bréfa­vísitölum sem Kvika skoðaði skilað meiri upp­safnaðri ávöxtun en óvarin staða á tíma­bilinu.