Fjár­festar eru um þessar mundir að verð­leggja sum af stærstu gervi­greindar­fyrir­tæki heims á for­sendum sem eiga sér fá for­dæmi í hluta­bréfasögunni. Í markaðs- og fjár­festa­dálki The Wall Street Journal í morgun er spurt „hversu villt er veðmál markaðarins á gervi­greind er í raun?“ En þar er varað við því að verðmat margra byggi á afar bjartsýnum for­sendum um framtíðar­vöxt. Þeir „skilja þetta ekki“ Dálka­höfundur WSJ, segir fjár­festa hafa lagt gríðar­lega mikið undir í kapp­hlaupinu um gervi­greind. Væntingar til stærstu fyrir­tækjanna í greininni séu orðnar svo háar að þær eigi sér varla sögu­leg for­dæmi. Fjár­festar hafi þegar verið farnir að verða óró­legir yfir um­fangi gervi­greindar­upp­sveiflunnar. Að hans mati muni ,ögu­legt verðstríð milli OpenAI og Ant­hropic ekki gera stærstu þróunar­fyrir­tækjunum auðveldara fyrir að skila hagnaði. WSJ bendir á að í hverri nýrri tækni­byltingu sé al­gengt að efa­semda­menn séu af­greiddir með þeim rökum að þeir „skilji þetta ekki“. Sú rök­semd hafi einnig verið áberandi á tímum net­bólunnar um alda­mótin. Þá hafi tæknin vissu­lega reynst byltingar­kennd, en það þýddi ekki að flest dýrustu hluta­bréfin hafi verið góð fjár­festing. 108% árlegur vöxtur í fimm ár Kjarni málsins sé sá að fjár­festar þurfi ekki endi­lega að geta spáð nákvæm­lega fyrir um framtíð gervi­greindar til að sjá að væntingarnar á markaði eru orðnar óvenju háar. Hægt sé að bera þær saman við sögu­leg dæmi um vöxt stórra fyrir­tækja og meta hversu lík­legt sé að þær gangi eftir. WSJ vísar til nýrrar greiningar frá Michael Mau­boussin og Dan Calla­han hjá Morgan Stanl­ey Invest­ment Mana­gement. Þar er gervi­greindar­upp­sveiflan skoðuð út frá svo­kölluðum grunntíðnum, það er hvað sögu­lega hefur gerst hjá stórum fyrir­tækjum sem þurfa að vaxa mjög hratt til að rétt­læta verðmat sitt. Niður­staðan er óþægi­leg fyrir fjár­festa sem telja gervi­greindar­fyrir­tæki nær örugga leið til mikillar ávöxtunar. Sam­kvæmt greiningunni krefst núverandi fjár­festingar­bylgja í gervi­greind sölu­aukningar sem á sér nánast engin for­dæmi. Fjár­festingar í greininni eru þegar orðnar meiri en í járn­brautar- og net­u­pp­sveiflunum, að sögn dálkahöfunds. Sér­stak­lega nefnir hann OpenAI. Fyrir­tækið hefur áður sett fram áætlanir um að tekjur þess geti orðið 145 milljarðar dala árið 2029. Til að ná því þyrftu tekjurnar að vaxa um 108% á ári að jafnaði í fimm ár. Aldrei gerst í sögunni Sam­kvæmt greiningu Morgan Stanl­ey hefur slíkt aldrei gerst í úr­taki nærri 19 þúsund stórra fyrir­tækja. Það þýðir ekki að það sé úti­lokað. Höfundar greiningarinnar taka fram að sögu­legar líkur geti breyst þegar heimurinn breytist. En niður­staðan undir­strikar hversu óvenju­legar for­sendur liggja að baki verðmati sumra helstu gervi­greindar­fyrir­tækja heims. Vandinn nær ekki aðeins til óskráðra risa á borð við OpenAI og Ant­hropic. Hann nær líka til hluta­bréfa­markaðarins. Í byrjun vikunnar voru nærri 70 skráð bandarísk félög metin á að minnsta kosti tífaldar tekjur síðustu tólf mánaða. Í þeim hópi voru meðal annars Palantir, Broa­dcom, Nvidia, Intel og Alp­habet. Slíkt verðmat er ekki sjálf­krafa fárán­legt. Fyrir­tæki geta vaxið inn í hátt verðmat ef tekjur og hagnaður aukast nógu hratt. En sagan bendir til þess að fjár­festar þurfi þá að velja réttu fyrir­tækin, ekki ein­fald­lega kaupa alla hópa sem markaðurinn flokkar sem framtíðar­vinnings­hafa. Dálkahöfundur vísar í greiningu eignastýringar­fyrir­tækisins GMO, sem sýndi að hlut­fall bandaríska markaðarins sem verðlagt er á meira en tífaldar tekjur hafi í lok síðasta árs verið hærra en á toppi tækni­bólunnar. Í fyrri greiningu GMO kom fram að fjár­festir sem hefði keypt slíkan hóp hluta­bréfa yfir 40 ára tíma­bil hefði endað með um 80% minna en fjár­festir í S&P 500 vísitölu­sjóði, að teknu til­liti til verðbólgu. Því hærra sem hlut­fallið milli markaðsvirðis og tekna er, því meira þurfa framtíðarárin að skila. WSJ nefnir SpaceX sem dæmi um næsta stóra próf markaðarins. Fyrir­tækið hefur þegar verið verðlagt á um 92-faldar tekjur í við­skiptum með bréf þess. Slíkt verðmat krefst þess að framtíðin verði ekki bara góð, heldur nánast full­komin. Dálka­höfundurinn dregur þannig upp mynd af markaði þar sem fjár­festar virðast ekki aðeins trúa því að gervi­greind muni breyta hag­kerfinu, heldur að örfá fyrir­tæki muni ná að breyta þeirri byltingu í tekjur og hagnað á hraða sem stærstu fyrir­tæki sögunnar hafa sjaldan eða aldrei náð. Sú trú getur reynst rétt hjá einstökum fyrir­tækjum. En reynslan af fyrri tækni­byltingum sýnir að það er mikill munur á því að bylting verði raun­veru­leg og að öll dýrustu veðmálin á hana reynist góð fjár­festing. Sjá einnig Sjóð­stjórar neyðast til að taka af­stöðu til SpaceX